【东方固收研究】南京钢铁交流纪要
1、供给侧改变了钢铁行业的生态。“地条钢”等劣质产能去除后，产生了几方面的影响。一是合规的大型钢厂的产能利用率和效率明显提升，钢企本身存在很强的规模效应，产量上升后单位成本下降，因此不需要钢价大幅上涨就能维持很好的利润。二是劣质产品清理后，对价格的干扰因素也得以消除，合规厂商的议价能力得以提升，使得钢价也能向着正常的市场价格回归。三是没有地条钢与钢企争抢铁矿石资源，铁矿石价格只是温和上涨。
3、对于钢价，企业认为现在钢材目前处于紧平衡的状态，钢价大幅上涨概率不大，一方面经济没有那么强劲，另一方面钢价大幅上涨可能会带动物价上涨引发政策调整。钢贸商也不敢囤货。
4、对于钢企来说，现在的钢价非常合适，又能够使钢企维持一个比较好的的利润水平，具有可持续性。
5、库存方面，钢铁的社会库存低，同时钢贸商的库存也低。这反映了大家矛盾的心理，对钢价都看不清。现在钢铁处于紧平衡的状态，企业盈利都很好，钢价没有理由大幅上涨。也正是因为价格上不去，钢贸商不愿意囤货，希望能够赶快进货再卖掉赚快钱。
6、对于中频炉转成电炉，企业认为可行性并不高，无需过度担心。首先，二者的生产工艺和规格不同，有难度；其次，即使能把中频炉成电炉，电炉生产的是粗钢(国家要求有生产许可证)，也会因为没有许可证而无法投产；另外，电炉炼钢没有太高的优势，还需要当地有配套的电厂，可行性并不高。
我们认为，之前大家可能都忽视了一个问题，那就是低估了去产能、去除地条钢的决心。
从去产能的情况来看，今年去产能的效果比去年更明显，主要是因为去年去的是劣质钢，而今年去掉的很多是环保合格的在产产能。很多地方为了执行去产能，先关停了环保合格的在产产能，以后有不合格的产能再做替换。
另外，去产能还有两点也很超预期。第一点，要求钢铁产能一吨也不新增，也不批准相关用地。第二点，要求在6月30日之前要把所有地方的地条钢装备和产能全部清理，以前是贴封条封掉就行了，所以现在去产能去的更彻底。
现在钢铁行业发生了非常大的变化，我们将其总结为“新生态、新周期、新估值”。对于钢铁行业的变化，需要保持与时俱进的观点。我们不应该再单纯的把钢铁行业当做“强周期行业”来看待，因为钢铁行业“周期性”的特点其实是被弱化的，供给侧对钢铁行业的产生了非常大的影响。由于行业的发生变化，钢铁行业周期性的观点需要被修正。
首先，地条钢清理后合规大型钢厂的规模效应得以体现。江苏省地条钢的产量原来有1200万吨左右，占整个钢材产量约1/10，占了螺纹钢这一个品种的25%-30%。但是，这么多产量去除之后，钢材价格并没有大幅上升(3500-3600)，但钢厂利润得到了大幅提升，而且钢材产量也没减少，这说明合规的大型钢厂产能利用率和效率在提升。可以看到，钢厂的产能利用率从15年的75%-80%提升至2016年的85%，今年预计在90%以上。钢厂有非常强的规模效应，当产能利用率上升后钢厂的单位成本会明显下降，所以当价格在3600左右的时候，可以维持很好的盈利。
其次，以前地条钢对钢价产生了很大的干扰。地条钢由于生产成本低(质量差，污染大)，会“正品”的价格，这一干扰因素去除之后，环保合规的钢厂的议价能力提升了，钢价也会较以往有所回归。这就是清除地条钢所带来的行业生态的改变。
虽然地条钢的清理对螺纹钢的影响更大，但螺纹钢价格的稳定也带动了其他钢材价格的上涨。实际上，中厚板、热轧卷板的供给偏过剩，我国大型钢铁企业以中厚板和热轧卷板为主，当前产能没有得到清理。但螺纹钢走出被地条钢干扰的情况后，其稳定的价格也间接支撑其他钢材价格的上涨。
比如带钢(热轧卷板)，由于去年年底钢贸企业的库存较高，一直到今年4月末才完成去库存，导致4-5月份价格大幅下跌，所以汽车板、家电板为主的钢铁企业受到热轧卷板价格下跌影响，二季度盈利没有一季度好。而以中厚板为主的企业，二季度和一季度持平或略好。
这轮去产能的成功之处在于钢企的利润得到了修复，但大商品价格并没有大幅上涨，如果价格大幅上涨带来通胀，可能会引发一些调控政策。现在没有引起通胀，我们觉得钢企的高盈利会维持的比较久。
我们目前感觉房地产调控没那么吓人。首先，需求不会减少，只是需求的增量下降。南京现在的房地产市场非常好，江北新区房价大幅上涨，还买不到房。另外，中国前10大房企上半年拿地积极性较高，中国指数研究院的统计数据显示，今年一季度，恒大、碧桂园、中海、保利、龙湖等10大房企拿地总额同比大幅增加。
如果下半年国家对房地产有更多调控出台的话，有可能用基建做对冲，基建掌握在国家手里，最近多省市开工都有比较大的动作。南钢的主要产品是中厚板，中厚板对应的是工程机械和基建，政策优势明显。
南钢主要经营板材(中厚板)和长材，中厚板行业从二季度开始出现复苏，订单量超预期。中厚板的用途主要是海工造船，桥梁。现在工程机械、桥梁、石油石化等行业也会有超预期表现，经济弹性还是比较大的。一季度时大家都比较悲观，所以钢铁行业的估值都是按照16年的估值在给，但随着二季度报的披露，会发现煤炭、钢铁企业上半年表现超预期，一改上半年的悲观预期。我们之前对7月份也很悲观，认为6-7月不是钢铁产业的旺季，还有高考、南京梅雨季节等因素的影响，但实际上的订单情况非常好。现在除了线材产品一般，其他产品(板材、棒材、型材、带钢)的销售订单情况都很好。
钢铁的社会库存也很低，处于紧平衡的状态，所以钢价也没有道理大幅往上冲。经济并没有那么好，需求并没有增加，主要是供给收缩。现在不仅钢厂的库存低，钢贸商的库存也低，反映了大家矛盾的心理，对钢价都看不清。因为价格上不去，钢贸商不愿意囤货，希望能够赶快进货再卖掉赚快钱。
首先，二者的生产工艺和规格不同。中频炉是依靠电流，里面有耐热材料；而电炉外面是耐热材料，靠电极插到废钢上短，依靠强电流融化。从容积上来看，中频炉容积小(一般为10-20吨)，而高功率的电炉容积一般在50-100吨。大小不一样，工艺不不一样，直接把中频炉变成电炉是很不经济的。
其次，即使能把中频炉成电炉，也不一定有生产许可证。电炉生产的是粗钢，需要有国家发改委的生产许可证。因此，即使把中频炉成电炉，没有生产许可证也无法投产。
再次，电炉炼钢没有太大的优势。在地条钢被打击之后，废钢出现短暂的供应过剩，价格下跌。一般认为，废钢价格下跌后钢企就开始大量使用，有电炉的企业利润会上升，但实际上中国钢铁企业基本以长流程为主，炼特钢时设定的废钢比例一般为25%。废钢价格降低后会提高废钢的使用率，但由于电极价格上涨，目前从中频炉转向电炉炼钢也没有太多优势。
最后，电炉炼钢还需要当地有配套的电厂。一般钢厂的用电一半靠发电的余热，还有一半靠外部采购，用电量非常大。
债转股项目目前已经落地，我们是第一家落地的民企债转股。由于是市朝的债转股，里面条款约定也很复杂，有很多市朝的约束。市朝的债转股与以往的债转股的区别在于，现在是双方自己协商，采取股东资源、自有资源去谈，分红利息等等各种都是自己谈，追求资产的质量。
我们这个债转股项目由建信基金和南京钢联共同对公司的全资子公司南钢发展进行增资，增资额分别为30亿元、7.5亿元。增资价格按照南钢发展截至2016年9月30日经评估的净资产值59.37亿元确定，计算经评估的每1元注册资本的净资产为3.21元。据此，建设银行或其相关机构设立的基金等按照每1元注册资本的净资产值3.21元增资30亿元，其中9.35亿元计入南钢发展注册资本、20.65亿元计入南钢发展资本公积；南京钢联同样按照每1元注册资本的净资产值3.21元增资7.5亿元，其中2.34亿元计入南钢发展注册资本、5.16亿元计入南钢发展资本公积金。其中，建信基金增资的30亿只能还其他银行的贷款，不能还建行的贷款，股东南钢年增资7.5亿不限用途。
